2014年證券從業(yè)資格投資分析重難點(diǎn):期貨的套期保值

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　　【2014年證券從業(yè)資格投資分析第八章重難點(diǎn)】

　第二節(jié) 期貨的套期保值與套利

　　一、期貨的套期保值

　　(一)套期保值基本概念與原理

　　套期保值是以規(guī)避現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)為目的的期貨交易行為。其含義是指與現(xiàn)貨市場(chǎng)相關(guān)的經(jīng)營(yíng)者或交易者在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出一定數(shù)量的現(xiàn)貨品種的同時(shí)，在期貨市場(chǎng)上賣(mài)出或買(mǎi)進(jìn)與現(xiàn)貨品種相同、數(shù)值相當(dāng)?shù)较蛳喾吹钠谪浐霞s，以期在未來(lái)某一時(shí)間，通過(guò)同時(shí)將現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)上的頭寸平倉(cāng)后，以一個(gè)市場(chǎng)的盈利彌補(bǔ)另一個(gè)市場(chǎng)的虧損， 達(dá)到規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的目的。

　　套期保值之所以能夠規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，是因?yàn)槠谪浭袌?chǎng)上存在以下經(jīng)濟(jì)原理：

　　(1)同品種的期貨價(jià)格走勢(shì)與現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)一致。

　　(2)隨著期貨合約到期日的臨近，現(xiàn)貨與期貨價(jià)趨向一致。

　　(二)套期保值方向

　　1.買(mǎi)進(jìn)套期保值。買(mǎi)進(jìn)套期保值又稱“多頭套期保值”，是指現(xiàn)貨商因擔(dān)心價(jià)格上漲而在期貨市場(chǎng)上買(mǎi)入期貨，目的是鎖定買(mǎi)入價(jià)格，免受價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)。

　　對(duì)于某些特定的投資者，確實(shí)會(huì)面臨股價(jià)上漲帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　以下幾種情況可以加深讀者的理解：

　　(1)投資者預(yù)期未來(lái)一段時(shí)間可以收到一筆資金，打算投入股市但又認(rèn)為現(xiàn)在是最好的建倉(cāng)機(jī)會(huì)。如果等資金到賬再建倉(cāng)，一旦股價(jià)上漲，踏空會(huì)導(dǎo)致建倉(cāng)成本提高。

　　這時(shí)，買(mǎi)進(jìn)期貨指數(shù)合約便能起到對(duì)沖股價(jià)上漲的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橘I(mǎi)進(jìn)股指期貨需要的資金不多，通常為10%左右。

　　(2)機(jī)構(gòu)投資者現(xiàn)在就擁有大量資金，計(jì)劃按現(xiàn)行價(jià)格買(mǎi)進(jìn)一組股票。由于需要購(gòu)買(mǎi)的股票太多，短期內(nèi)完成勢(shì)必引起過(guò)大的沖擊成本，導(dǎo)致實(shí)際的買(mǎi)進(jìn)價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于最初想買(mǎi)進(jìn)的價(jià)格;如果采取分批買(mǎi)進(jìn)的辦法又擔(dān)心到時(shí)股價(jià)上漲。這時(shí)，通過(guò)買(mǎi)進(jìn)股指期貨合約就能夠解決這一矛盾。操作方法是：先買(mǎi)進(jìn)對(duì)應(yīng)數(shù)量的股指期貨合約，然后在分步逐批買(mǎi)進(jìn)股票的同時(shí)，逐批將對(duì)應(yīng)的股指期貨合約賣(mài)出平倉(cāng)。

　　(3)交易者在股票或股指期權(quán)上持有空頭看漲期權(quán)。一旦股票價(jià)格上漲將面臨很大的虧損風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)買(mǎi)進(jìn)股指期貨合約也能起到對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的作用。

　　(4)有一些股市允許交易者融券拋空。融券都有確定的歸還時(shí)間，融券者必須在預(yù)定日期到來(lái)之前，將拋空的股票如數(shù)買(mǎi)回，再加上一定的費(fèi)用還給當(dāng)初的投資者。顯然，當(dāng)融券者賣(mài)空股票后，最擔(dān)心的是股價(jià)上漲。這時(shí)，通過(guò)買(mǎi)進(jìn)股票指數(shù)期貨合約也能起到對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的作用。

　　2.賣(mài)出套期保值。賣(mài)出套期保值又稱“空頭套期保值”，是指現(xiàn)貨商因擔(dān)心價(jià)格下跌而在期貨市場(chǎng)上賣(mài)出期貨，目的是鎖定賣(mài)出價(jià)格，免受價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

　　股指期貨賣(mài)出套期保值主要有以下幾種情況：

　　(1)機(jī)構(gòu)大戶手中持有大量股票，但看空后市。如果在股票現(xiàn)貨市場(chǎng)上賣(mài)出，由于數(shù)量眾多，出貨成本非常高。出貨成本通常由兩部分組成：一是手續(xù)費(fèi);二是沖擊成本。采用賣(mài)出股指期貨合約進(jìn)行對(duì)沖價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)，便是理想的方法。

　　(2)對(duì)長(zhǎng)期持股的大股東而言，同樣如此。由于看空后市，按理應(yīng)該賣(mài)出股票，但不愿失去股東地位使得他們不能賣(mài)出股票，那么采用賣(mài)出股指期貨合約進(jìn)行對(duì)沖是一種理想的方法。

　　(3)投資銀行與股票包銷(xiāo)商有時(shí)也會(huì)使用空頭套期保值策略。投資銀行與股票包銷(xiāo)商如果不能按照預(yù)定價(jià)格銷(xiāo)完所有的股票，則持有剩余股票在市場(chǎng)不太景氣時(shí)就會(huì)導(dǎo)致?lián)p失。對(duì)此，他們也會(huì)在股指期貨市場(chǎng)做賣(mài)出套期保值。

　　(4)交易者在股票或股指期權(quán)上持有空頭看跌期權(quán)。一旦股票價(jià)格下跌，將面臨很大的虧損風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)賣(mài)出期貨套期保值能起到對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的作用。

　　(三)基差對(duì)套期保值效果的影響

　　套期保值效果的好壞取決于基差(Basis)的變化?；钪傅氖悄骋惶囟ǖ攸c(diǎn)的同一商品現(xiàn)貨價(jià)格在同一時(shí)刻與期貨合約價(jià)格之間的差額。

　　如果套期保值結(jié)束時(shí)，基差不等，則套期保值會(huì)出現(xiàn)一定的虧損或盈利。

　　當(dāng)基差變小時(shí)，買(mǎi)入套期保值可以賺錢(qián)。基差變小通常又被稱之為基差“走弱”。

　　因此，基差走弱，有利于買(mǎi)進(jìn)套期保值者。同樣可以證明，當(dāng)基差變大，即基差走強(qiáng)， 有利于賣(mài)出套期保值者。

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　　證券從業(yè)考試投資基金章節(jié)習(xí)題

　　投資基金押題測(cè)試卷

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　　【2014年證券從業(yè)資格投資分析第八章重難點(diǎn)】

　　(四)股指期貨的套期保值交易

　　1.套期保值的時(shí)機(jī)。

　　對(duì)于一些擁有龐大資金的交易老師在進(jìn)行避險(xiǎn)交易時(shí)，通常不會(huì)在一個(gè)價(jià)位上將風(fēng)險(xiǎn)全部鎖定，而是愿意采用動(dòng)態(tài)的避險(xiǎn)策略。

　　2.規(guī)避工具的選擇。

　　一般而言，應(yīng)當(dāng)選擇與股票資產(chǎn)高度相關(guān)的指數(shù)期貨作為對(duì)沖標(biāo)的。

　　3.期貨合約數(shù)量的確定。

　　套期保值比率是指為達(dá)到理想的保值效果，套期保值者在建立交易頭寸時(shí)所確定的期貨合約的總值與所保值的現(xiàn)貨合同總價(jià)值之同的比率關(guān)系。即：

　　第一種方法簡(jiǎn)單套期保值比率是直接取保值比率為1。

　　第二種方法最小方差套期保值比率是針對(duì)股票指數(shù)期貨類的套期保值設(shè)計(jì)的。

　　合約份數(shù)=現(xiàn)貨總價(jià)值/單位期貨合約價(jià)值×β

　　如果一個(gè)現(xiàn)貨組合的β值越大，則需要對(duì)沖的合約份數(shù)就越多。這是很符合情理的， 因?yàn)棣轮翟酱?，意味系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)越大，就需要有足夠的期貨合約市值與之對(duì)沖。

　　【例題】某公司想運(yùn)用4 個(gè)月期的滬深300 股票指數(shù)期貨合約來(lái)對(duì)沖某個(gè)價(jià)值為500 萬(wàn)元的股票組合，當(dāng)時(shí)的指數(shù)期貨價(jià)格為3 400 點(diǎn)，該組合的β值為1.5。一份滬深300 股指期貨合約的價(jià)值為102 萬(wàn)元(=3400×300)。因而應(yīng)賣(mài)出的指數(shù)期貨合約數(shù)目為：

　　N=5 000 000÷1 020 000×1.5≈7(張)

　　計(jì)算投資組合的β系數(shù)可以選擇兩種方法：第一種方法是回歸法，將股票指數(shù)與投資組合的收益率進(jìn)行回歸;第二種方法是首先計(jì)算投資組合內(nèi)每只股票的β系數(shù)，然后利用每只股票的市值進(jìn)行加權(quán)平均求得組合的β系數(shù)。

　　【例題】一個(gè)當(dāng)前市值1000 萬(wàn)美元的美股投資組合需要做對(duì)沖，11 月S?P500 期指市場(chǎng)報(bào)價(jià)1375.5.

　　步驟：

　　(1)采集過(guò)去100 個(gè)交易日該投資組合的每日回報(bào)率并計(jì)算過(guò)去100 日相應(yīng)S? P500 指數(shù)的價(jià)格回報(bào)率(采樣數(shù)可根據(jù)具體情況確定)。

　　(2)用以上兩組歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，假設(shè)得出回歸系數(shù)β=0.88.

　　(3)期貨合約份數(shù)為12.80 份[≈10000000÷(1375.5×500) ×0.88].

　　應(yīng)沽空13 份S?P500 期指合約。

　　【例題】假設(shè)投資基金投資組合包括三種股票，其股票價(jià)格分別為50 元、20 元與10 元，肥肉數(shù)分別為10000 股、20000 股與30000 股，β系數(shù)分別為0.8、1.5 與1，假設(shè)上海股指期貨單張合約的價(jià)值是100000 元。

　　步驟：

　　(1)計(jì)算投資組合的β系數(shù)：

　　Β=(50×10000×0.8+20×20000×1.5+10×30000×1.0)÷(50×10000+20

　　×20000+10×30000)=1300000÷1200000≈1.083

　　(2)期貨合約份數(shù)=(1200000÷100000)×1.083≈13(份)

　　套期保值合約數(shù)為13 份合約。

　　(五)套期保值的原則

　　一般而言，進(jìn)行套期保值操作要遵循下述基本原則：

　　1.買(mǎi)賣(mài)方向?qū)?yīng)的原則。典型的套期保值應(yīng)當(dāng)是在現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)上同時(shí)或相近時(shí)間內(nèi)建立方向相反的頭寸，在套期保值結(jié)束時(shí)，在兩個(gè)市場(chǎng)將原有的頭寸進(jìn)行反向操作。

　　2.品種相同原則。套期保值所選擇的期貨品種原則上應(yīng)當(dāng)與現(xiàn)貨品種一致，因?yàn)橹挥衅贩N一致，期貨與現(xiàn)貨價(jià)格才能在走勢(shì)上大致趨于一致。

　　3.數(shù)量相等原則。

　　4.月份相同或相近原則。就同一種商品而言，在一個(gè)交易所中通常有幾個(gè)不同月份交割的期貨合約可以進(jìn)行交易。

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　　二、套利交易

　　(一)套利的基本原理

　　所謂套利是指在買(mǎi)入(賣(mài)出)一種資產(chǎn)的同時(shí)賣(mài)出(買(mǎi)入)另一個(gè)暫時(shí)出現(xiàn)不合理價(jià)差的相同或相關(guān)資產(chǎn)，并在未來(lái)某個(gè)時(shí)間將兩個(gè)頭寸同時(shí)平倉(cāng)獲取利潤(rùn)的交易方式。

　　套利的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理是一價(jià)定律，即如果兩個(gè)資產(chǎn)是相等的，他們的市場(chǎng)價(jià)格應(yīng)該傾向一致，一旦存在兩種價(jià)格就出現(xiàn)了套利機(jī)會(huì)。在兩種資產(chǎn)之間進(jìn)行套利交易的前提條件是：兩種資產(chǎn)的價(jià)格差或比率存在一個(gè)合理區(qū)間，并且一旦兩個(gè)價(jià)格的運(yùn)動(dòng)偏離這個(gè)區(qū)間，它們遲早又會(huì)重新回到合理對(duì)比關(guān)系上。套利交易就是利用兩種資產(chǎn)價(jià)格偏離合理區(qū)間的機(jī)會(huì)，建立相應(yīng)的頭寸，以期在未來(lái)兩種資產(chǎn)的價(jià)格返回到合理區(qū)間時(shí)，對(duì)原先頭寸進(jìn)行平倉(cāng)處理從而獲得利潤(rùn)的交易。

　　在兩種資產(chǎn)之間進(jìn)行套利交易的前提條件是：兩種資產(chǎn)的價(jià)格差或比率存在一個(gè)合理的區(qū)間，并且一旦兩個(gè)價(jià)格的運(yùn)動(dòng)偏離這個(gè)區(qū)間，它們遲早又會(huì)重新回到合理對(duì)比關(guān)系上。

　　套利最終盈虧取決于兩個(gè)不同時(shí)點(diǎn)的差價(jià)變化。因此，套利在潛在利潤(rùn)不是基于價(jià)格的上漲或下跌，而是基于兩個(gè)套利合約之間的價(jià)差擴(kuò)大或縮小。也就是說(shuō)，套利獲得利潤(rùn)的關(guān)鍵就是差價(jià)的變動(dòng)。因此，在進(jìn)行套利交易時(shí)，交易者注意的合約價(jià)格之間的相互變動(dòng)關(guān)系，而不是絕對(duì)價(jià)格水平。

　　“暫時(shí)出現(xiàn)不合理價(jià)差”“相同或相關(guān)資產(chǎn)”

　　(二)套利交易對(duì)期貨市場(chǎng)的作用

　　國(guó)際上絕大多數(shù)交易所都對(duì)自己可以控制的套利交易采取鼓勵(lì)和優(yōu)惠政策。

　　1.有利于被扭曲的價(jià)格關(guān)系恢復(fù)到正常水平。套期交易具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能。

　　2.有利于市場(chǎng)流動(dòng)性的提高。

　　3.抑制過(guò)度投機(jī)。

　　(三)套利的風(fēng)險(xiǎn)

　　套利面臨的風(fēng)險(xiǎn)有：政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)和資金風(fēng)險(xiǎn)。

　　1.政策風(fēng)險(xiǎn)。

　　2.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。包括價(jià)差的逆向運(yùn)行、利率和匯率的變動(dòng)等所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

　　3.操作風(fēng)險(xiǎn)。最理想的套利是在買(mǎi)入(賣(mài)出)一種資產(chǎn)的同時(shí)賣(mài)出(買(mǎi)入)另一種資產(chǎn)。股指期貨套利要求股指期貨和股票買(mǎi)賣(mài)同步進(jìn)行，任何時(shí)間上的偏差都會(huì)造成意料不到的損失。

　　4.資金風(fēng)險(xiǎn)。

　　(四)股指期貨套利的基本原理與方式

　　股指期貨是一種標(biāo)的為股票指數(shù)的金融期貨。在股指期貨運(yùn)行過(guò)程中，若產(chǎn)生偏離現(xiàn)貨(股票指數(shù))，或各不同到期月份合約之間的價(jià)格偏離程度大于交易成本、沖擊成本、資金機(jī)會(huì)成本等各項(xiàng)成本總各時(shí)，即可進(jìn)行股指期貨的套期交易。

　　股指期貨的套利有兩種類型：

　　一是在期貨和現(xiàn)貨之間套利，稱之為“期現(xiàn)套利”;

　　二是在不同的期貨合約之間進(jìn)行價(jià)差交易套利，其又可以細(xì)分為市場(chǎng)內(nèi)價(jià)差套利、市場(chǎng)間價(jià)差套利和跨品種價(jià)差套利。

　　1.期現(xiàn)套利。

　　期現(xiàn)套利是根據(jù)指數(shù)現(xiàn)貨與指數(shù)期貨之間價(jià)差的波動(dòng)進(jìn)行套利。

　　F=Se(r-q)(T-t)

　　股指期貨理論價(jià)格的決定主要取決于以下四個(gè)因素：現(xiàn)貨指數(shù)水平、構(gòu)成指數(shù)的成分股股息收益、利率水平、距離合約到期的時(shí)間。

　　若F>Se(r-q)(T-t) ，期貨價(jià)值偏高，可以考慮買(mǎi)入股指成分股，賣(mài)出期貨合約進(jìn)行套利，正基差套利。

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　　【2014年證券從業(yè)資格投資分析第八章重難點(diǎn)】

　　若F　　期貨的套利實(shí)施一般分為以下幾個(gè)步驟：

　　(1)估算股指期貨合約的無(wú)套利區(qū)間上下邊界。

　　(2)判斷是否存在套利機(jī)會(huì)。

　　(3)確定交易規(guī)模。

　　(4)同時(shí)進(jìn)行股指期貨合約和股票交易。

　　(5)了結(jié)套利頭寸。

　　請(qǐng)參照教材例8-4 的例題

　　2.市場(chǎng)內(nèi)價(jià)差套利。市場(chǎng)內(nèi)價(jià)差套利是指在同一個(gè)交易所內(nèi)針對(duì)同一品種但不同交割月份的期貨合約之間進(jìn)行套利，所以又被稱為“跨期套利”。

　　請(qǐng)參照教材例8-5 的例題

　　3.市場(chǎng)間價(jià)差套利。市場(chǎng)間價(jià)差套利是指針對(duì)不同交易所上市的同一種品種同一交割月份的合約進(jìn)行價(jià)差套利。

　　4.跨品種價(jià)差套利?？缙贩N價(jià)差套利是指對(duì)兩個(gè)具有相同交割月份但不同指數(shù)的期貨價(jià)格差進(jìn)行套利。

　　5.Alpha 套利。Alpha 套利策略希望持有的股票(組合)具有正的超額收益。又稱為“絕對(duì)收益策略”。Alpha 套利策略并不依靠對(duì)股票或大盤(pán)的趨勢(shì)判斷，而是研究其相對(duì)于指數(shù)的投資價(jià)值，這也是很多對(duì)沖基金慣用的投資策略。Alpha 套利又稱事件套利。

　　例如：目前某一基金的持倉(cāng)股票組合的β為1.2，如基金經(jīng)理預(yù)測(cè)大盤(pán)將會(huì)下跌，s

　　他準(zhǔn)備將組合β降至0.8，假設(shè)現(xiàn)貨市值為1 億元，滬深300 期貨指為3000 點(diǎn)，βfp

　　為1.25，則他可以在貨市場(chǎng)虧空賣(mài)空的合約份數(shù)為：

　　式中，負(fù)號(hào)表示賣(mài)空。

　　(五)套期保值與期現(xiàn)套利的區(qū)別

　　套期保值與期現(xiàn)套利的區(qū)別，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

　　首先，兩者在現(xiàn)貨市場(chǎng)上所處的地位不同。期現(xiàn)套利與現(xiàn)貨并沒(méi)有實(shí)質(zhì)性聯(lián)系，現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)對(duì)他們而言無(wú)關(guān)緊要。套期保值者則相反，現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，他們是為了規(guī)避現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)才進(jìn)行的被動(dòng)保值。

　　其次，兩者的目的不同。期現(xiàn)套利的目的在于“利”，看到有利可圖才進(jìn)行交易。

　　套期保值的根本目的在于“保值”，即為了規(guī)避現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)行的交易。

　　最后，操作方式及價(jià)位觀不同。

　　三、股指期貨投資風(fēng)險(xiǎn)(10 年新加內(nèi)容)

　　(一)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

　　(二)信用風(fēng)險(xiǎn)

　　(三)操作風(fēng)險(xiǎn)

　　【例題•多選題】以下可利用股指期貨采取賣(mài)出套期保值策略的有()。

　　A.手中持有股票，但看空后市，股票不能立即拋出

　　B.看多股市，但資金沒(méi)有到位

　　C.持有股指期權(quán)的空頭看漲期權(quán)

　　D.持有股指期權(quán)的空頭看跌期權(quán)

　　『正確答案』AD

　　【例題•多選題】套期保值與期現(xiàn)套利的區(qū)別包括()。

　　A.在現(xiàn)貨上所處地位不同

　　B.目的不同

　　C.操作方式不同

　　D.價(jià)位觀不同

　　『正確答案』ABCD

　　證券從業(yè)資格投資分析重難點(diǎn)  

　　解讀

　　證券從業(yè)考試投資基金章節(jié)習(xí)題

　　投資基金押題測(cè)試卷

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